證券日報
桂小筍
2025-05-08 08:42
5月7日，央行行長潘功勝在國新辦發布會上宣布，將推出一攬子三類十項貨幣政策措施，包括降低存款準備金率0.5個百分點，下調政策利率0.1個百分點等。央行明確，從2025年5月8日起公開市場7天期逆回購操作利率將從1.5%調降至1.4%。
這是央行再度“雙降”，其主要目的在于穩經濟。上一次“雙降”在去年9月，當月7天逆回購利率下調0.2個百分點，存款準備金率下調0.5個百分點。
7天逆回購利率是央行政策利率，該利率調降后，LPR等諸多利率將相應調整，按照安排，本月20日將進行LPR報價，屆時LPR將下調0.1個百分點。相應貸款利率尤其房貸利率也將下調，增量房貸利率將逼近3%，存量房貸利率將在重定價日下調至3.2%。此外，為了穩定銀行凈息差，存款利率也將調降，預計仍將是“大行打頭、中小行跟進”的模式。
值得注意的是，存款準備金制度改革啟動，此次取消了汽車金融公司、金融租賃公司5%的存款準備金率要求，后續小銀行的存款準備金率要求可能也會放松。此外，由于政策利率和和存款準備金利率倒掛，未來監管可能建立存款準備金利率和政策利率掛鉤的機制，以進一步暢通利率傳導渠道。
“雙降”穩經濟
去年12月政治局會議提出“實施適度寬松的貨幣政策”后，市場對貨幣政策的操作尤為關注，此次發布會上潘功勝對此進行了解讀。
潘功勝表示，適度寬松的貨幣政策主要有幾點內涵：一是流動性充裕，社會融資條件比較寬松，包括社會融資規模、廣義貨幣供應量這些宏觀金融總量合理增長，社會綜合融資成本比較低。二是政策實施需要相機抉擇，綜合評估國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，運用多種貨幣政策工具進行動態調整。三是貨幣政策的取向，是一種對于狀態的描述，最近幾年人民銀行連續多次降準降息，貨幣政策的狀態是支持性的，總量也比較寬松。
綜合各方面情況看，當前降準降息的時機已相對成熟。從經濟形勢看，當前由于外部形勢的變化，主要宏觀經濟指標有所走弱，亟需宏觀政策發力穩增長。國家統計局4月底公布的數據顯示，4月份制造業采購經理指數（PMI）為49.0%，比上月下降1.5個百分點，制造業PMI回落至50%的榮枯線以下。
物價也在低位運行：3月CPI轉負為-0.1%，連續25個月同比增速低于1%；3月PPI同比增速為-2.5%，連續30個月同比增速為負；代表全面物價水平的GDP平減指數連續8個季度為負值，已超過上世紀末的7個季度。在當前物價低迷甚至負增長的背景下，降息也有助于降低實際利率，減輕居民和企業負擔。
從外匯市場看，受美國“對等關稅”影響，4月初離岸人民幣兌美元匯率一度貶值突破7.4，但近期人民幣兌美元匯率升值至7.2左右，為國內貨幣政策的寬松操作提供了空間。
東方金誠首席宏觀分析師王青表示，本次降息不會給人民幣匯率帶來貶值壓力。過去一段時間的人民幣走勢已反復證明，經濟基本面而非中美利差，才是決定人民幣匯率的最主要因素。
從債券市場看，去年12月政治局會議提出“實施適度寬松的貨幣政策”，債券市場收益率呈現單邊快速下行的態勢，給一些金融機構帶來期限錯配和利率風險，但經過今年一季度調整后，單邊下行預期已明顯改變。此次降準降息政策宣布后，5月7日上午中短期國債收益率小幅下行，但長期及超長期國債收益率反而有所上行。
此次發布會上，潘功勝宣布了三大類共十項一攬子貨幣政策，包括降準降息、下調結構性貨幣政策工具利率、降低個人住房公積金貸款利率、設立5000億元服務消費與養老再貸款等。
“這些政策措施將向金融機構提供規模可觀的、低成本的中長期資金，有利于降低金融機構的負債成本，穩定凈息差。政策效果還將進一步傳導至實體經濟，帶動社會綜合融資成本穩中有降，提振市場信心，有效支持實體經濟穩定增長。”潘功勝稱。
房貸利率和存款利率將下調
在諸多舉措中，降息最為市場關注。當前新的利率傳導機制已形成：人民銀行通過調整政策利率（7天逆回購操作利率），影響貨幣市場利率（如同業存單利率）和債券市場利率（如國債收益率），并影響存貸款利率，進而促進消費和投資，提升社會總需求，支持經濟發展——央行政策利率在整個利率體系中處于核心地位。
央行5月7日上午公告稱，為實施好適度寬松的貨幣政策，加力支持實體經濟，從2025年5月8日起，公開市場7天期逆回購操作利率由此前的1.50%調整為1.40%。
在7天期逆回購利率下調后，其他利率也將相應下調。5月7日上午，DR007已下行10BP至1.6%左右，中短期國債收益率也有所下行，同日上午央行宣布下調各期限常備借貸便利 （SLF）0.1個百分點。按照安排，本月20日將進行LPR報價，屆時LPR將迎來下調，根據潘功勝介紹，LPR將下調約0.1個百分點。
LPR已經成為商業銀行貸款利率的定價基準，即“貸款利率=LPR+點差”。此次LPR下調有助于降低企業融資和居民信貸成本：增量貸款將以最新LPR作為定價基準，存量貸款將在重定價日調整。
根據央行披露，2025年第一季度全國新發放商業性個人住房貸款加權平均利率為3.11%，后續LPR下調0.1個百分點后，增量房貸利率將逼近3%，當然如果市場利率定價自律機制有指導，利率水平也可能略高一些。存量房貸利率當前大多在3.3%，后續將在重定價日下調至3.2%。
除此之外，存款利率也將下調。央行曾在《2023年第二季度中國貨幣政策執行報告》中指出，商業銀行維持穩健經營、防范金融風險，需保持合理利潤和凈息差水平，這樣也有利于增強商業銀行支持實體經濟的可持續性。
國家金融監管總局的數據顯示，2024年末商業銀行凈息差降至1.52%，創歷史新低。這一息差水平已突破了《合格審慎評估實施辦法（2023年修訂版）》中自律機制合意凈息差1.8%的臨界值。因此，如果降息那么必定是存款利率、貸款利率同時下調，以穩定銀行凈息差。
比如去年10月一年期LPR、五年期LPR均下調25BP后，六大行三個月期、半年期、一年期、兩年期、三年期和五年期存款利率均下調25個基點，分別為0.80%、1.00%、1.10%、1.20%、1.50%和1.55%。此次政策利率下調后，預計六大行存款利率還將下調，中小銀行也會跟進調整。
為了穩定銀行凈息差，潘功勝宣布，結構性貨幣政策工具（主要是再貸款）利率還將下調0.25個百分點。究其原因，三年來央行多次降低政策利率但再貸款利率保持在1.75%不變，政策利率與再貸款利率的利差收窄并倒掛。2021年11月，7天逆回購利率為2.2%，二者利差為45BP；而現在7天逆回購利率降至1.4%，二者利差為-35BP。
7天逆回購利率持續下調意味著普通貸款利率大幅下降。在再貸款利率保持不變時，這就會產生兩種結果：一是通過再貸款支持特定領域的貸款利率與普通貸款利率利差縮小，不利于激發企業申請特定領域貸款的熱情；二是金融機構通過再貸款投放的特定領域貸款利率和再貸款利率利差壓縮，不利于穩定銀行凈息差。因此，客觀上有必要下調再貸款利率。
和7天逆回購利率下調的全面降息相比，再貸款降息有不同的效果，既能激發銀行對特定領域的支持，也能直接降低銀行負債成本，一定程度上有助于穩定銀行凈息差。據潘功勝披露，結構性貨幣政策工具降息預計每年可節約銀行資金成本大概150-200億元。
存款準備金制度改革啟動
另一項穩定銀行凈息差的舉措為降準。央行公告稱，自2025年5月15日起，下調金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構），金融機構加權存款準備金率的平均水平將從6.6%降低到6.2%。
此次降準將向金融市場提供長期流動性約1萬億元。潘功勝表示，通過降準可以優化央行向銀行體系提供流動性的結構，降低銀行負債成本，增強銀行負債的穩定性。
4月25日的政治局會議提出，加快地方政府專項債券、超長期特別國債等發行使用。在這一定調下，政府債券發行將迎來高峰期，央行降準能夠有力支持政府債券發行。
此外，潘功勝還宣布，完善存款準備金制度，階段性將汽車金融公司、金融租賃公司的存款準備金率從目前的5%調降為0%。“這兩類機構直接面向汽車消費、設備更新投資等領域提供金融支持，降低存款準備金率后，將有效增強這兩類機構面向特定領域的信貸供給能力。”潘功勝稱。
這意味著存款準備金制度改革啟動。央行2月13日公布的《2024年第四季度中國貨幣政策執行報告》指出：“存款準備金制度的改革和完善，始終圍繞服務于宏觀調控的核心使命。未來，中國人民銀行將繼續根據經濟金融形勢變化和金融市場發展情況，進一步完善存款準備金制度，發揮好存款準備金工具的政策調控功能。”
從2021年開始，央行降準公告明確指出“不含已執行5%存款準備金率的金融機構”。市場認為，5%可以視為法定存準率的“隱形底線”，當前金融機構加權平均存準率為6.4%，離5%僅差140BP，在既有框架下降準空間已大幅收窄。
分機構類型來看，此次降準前，大型銀行、中型銀行、小型銀行分別為8%、6%、5%，小型銀行包括4000多家農村商業銀行、農村合作銀行、農村信用社和村鎮銀行等。
此次則取消了汽車金融公司、金融租賃公司5%的存準率要求，后續小銀行的存準率要求可能也會取消或放松。中證鵬元研發部宏觀及REITs研究負責人吳進輝表示，建議將5%的底線取消或者適當下調（比如降至3%），否則很多中小銀行無法通過降準獲得長期資金，因為小型銀行的法定存準率為5%，近幾次已沒有納入降準范圍。
此外，市場預期，人民銀行可能建立存款準備金利率和政策利率掛鉤的機制，以進一步暢通利率傳導渠道。當前中國法定存款準備金利率、超額存款準備金利率分別為1.62%、0.35%，調整后7天逆回購利率為1.4%，銀行拿7天逆回購的錢繳準甚至能掙0.22個百分點的利差。
某國有大行金融市場部人士稱，當前法定存款準備金利率與政策利率發生倒掛，后續政策利率預計繼續下降，央行自身“存貸利差”或將繼續為負，因此，央行可能會適度下調法定存款準備金利率。超額存款準備金利率可能由固定利率調整為政策利率減點的模式，調整后可能適度上調，以收窄利率走廊。
